Των Francesco Papadia και Ines Goncalves Raposo
Στις 10 Σεπτεμβρίου 2018 δημοσιεύσαμε ένα άρθρο με τίτλο: "Η υψηλότερη απόδοση των ιταλικών κρατικών τίτλων, θα μπορούσε σύντομα να επιβαρύνει την πραγματική οικονομία".
Σε αυτό το άρθρο τεκμηριώναμε ένα πολύ απλό ζήτημα: η αύξηση του spread μεταξύ των ιταλικών και των γερμανικών κρατικών τίτλων, που προκλήθηκε από το δημοσιονομικό πρόγραμμα της ιταλικής κυβέρνησης, θα επηρέαζε σύντομα τον ιδιωτικό τομέα, καθιστώντας την πίστωση πιο ακριβή και πιο δύσκολο να βρεθεί, ως εκ τούτου αντισταθμίζοντας -εν μέρει ή πλήρως- την επεκτατική ώθηση από τη δημοσιονομική χαλάρωση. Αυτή η πρόβλεψη βασίστηκε στην εμπειρία των πλέον δύσκολων χρόνων της κρίσης, στη διάρκεια των οποίων η άτακτη αύξηση του spread οδήγησε υψηλότερα και το κόστος τραπεζικού δανεισμού και μείωσε τη διαθεσιμότητά του.
Από τότε που γράψαμε το άρθρο, έχουν λάβει χώρα δύο εξελίξεις, μία καλή και μία κακή.
Η καλή εξέλιξη είναι ότι η ιταλική κυβέρνηση, αντίθετα από τους φοβους μας, φάνηκε να κατανοεί την επικίνδυνη πορεία στην οποία είχε θέσει τη δημοσιονομική της πολιτική και αποφάσισε να την αλλάξει, μειώνοντας το προγραμματισμένο έλλειμμα από το 2,4% στην απίστευτα ακριβή πρόγνωση του 2,04%. Η Κομισιόν, με μια κάπως γενναιόδωρη ερμηνεία, το εξέλαβε ως μια επαρκή διόρθωση ώστε να μην εκκινήσει τη διαδικασία υπερβολικού ελλείμματος, ακόμη και αφού δεσμευόταν να "συνεχίσει να παρακολουθεί την κατάσταση, ξεκινώντας με την έγκριση και εφαρμογή των συμφωνηθέντων μέτρων".
Η θετική εξέλιξη φαίνεται στο σχήμα 1: το spread είναι τώρα στο 2,5%, παραμένοντας υψηλότερα από ό,τι ήταν τα τελευταία πέντε χρόνια, και σχεδόν διπλάσιο από ό,τι ήταν πριν από τις πρόσφατες ιταλικές εκλογές, αλλά είναι περίπου 54 μονάδες βάσης χαμηλότερα από το υψηλό που έφτασε πριν από τη διόρθωση.
Σχήμα 1: Το spread μεταξύ των 10ετών ομολόγων σε Ιταλία και Γερμανία
Source: Bloomberg. Note: Monthly data.
Η αρνητική εξέλιξη είναι ότι οι πιστωτικές συνθήκες έχουν αρχίσει να επιδεινώνονται στην Ιταλία, όπως ανησυχούσαμε στο παλαιότερο δημοσίευμα. Αυτό είναι ορατό στο σχήμα 2, που αναφέρει τα αποτελέσματα της έρευνας της ΕΚΤ για τον τραπεζικό δανεισμό.
Σχήμα 2: Έρευνα της ΕΚΤ για τραπεζικό δανεισμό: Καθαρή "σύσφιξη των πιστωτικών συνθηκών για τις επιχειρήσεις σε Ιταλία και ευρωζώνη
Βλέπουμε στο σχήμα ότι τα πιστωτικό πρότυπα αναφορικά με τις επιχειρήσεις είναι τώρα πιο σφιχτά στην Ιταλία, ενώ έχουν χαλαρώσει από τα τέλη του 2014. Αυτό έρχεται σε αντίθεση με τις εξελίξεις στην ευρωζώνη γενικότερα, όπως επισημαίνεται στο report της ΕΚΤ, Credit Standards (δηλαδή "εσωτερικές κατευθυντήριες γραμμές ή κριτήρια για την παροχή/έγκριση δανείων) για δάνεια προς επιχειρήσεις παρέμειναν σε γενικές γραμμές αμετάβλητα στο δ΄ τρίμηνο του 2018".
Δεδομένης της υστέρησης με την οποία η απόδοση των κρατικών τίτλων επηρεάζει το κόστος των τραπεζικών δανείων όπως διαπιστώνεται κατά τη διάρκεια της κρίσης, δεν υπάρχει ακόμη επίδραση στα τελευταία, όπως μπορεί να φανεί στο σχήμα 3 και σε κάθε περίπτωση, η επίδραση θα πρέπει να είναι χαμηλότερη, μόνο και μόνο επειδή υπήρξε κάποια μείωση του spread. Ο φόβος παραμένει ότι ενώ η ΕΚΤ διατηρεί την πολύ διευκολυντική της στάση, όπως φαίνεται από το ακόμη αρνητικό δείκτη OIS, οι ιταλικές επιχειρήσεις θα διαπιστώσουν ότι οι πιστωτικές συνθήκες έγιναν πιο σφιχτές στους επόμενους μήνες.
Σχήμα 3: OIS rate, απόδοση ΒΤΡ και το κόστος των τραπεζικών δανείων στην Ιταλία
Bloomberg και ΕΚΤ
Πηγή: capital.gr
Source: Bloomberg. Note: Monthly data.
Η αρνητική εξέλιξη είναι ότι οι πιστωτικές συνθήκες έχουν αρχίσει να επιδεινώνονται στην Ιταλία, όπως ανησυχούσαμε στο παλαιότερο δημοσίευμα. Αυτό είναι ορατό στο σχήμα 2, που αναφέρει τα αποτελέσματα της έρευνας της ΕΚΤ για τον τραπεζικό δανεισμό.
Σχήμα 2: Έρευνα της ΕΚΤ για τραπεζικό δανεισμό: Καθαρή "σύσφιξη των πιστωτικών συνθηκών για τις επιχειρήσεις σε Ιταλία και ευρωζώνη
Βλέπουμε στο σχήμα ότι τα πιστωτικό πρότυπα αναφορικά με τις επιχειρήσεις είναι τώρα πιο σφιχτά στην Ιταλία, ενώ έχουν χαλαρώσει από τα τέλη του 2014. Αυτό έρχεται σε αντίθεση με τις εξελίξεις στην ευρωζώνη γενικότερα, όπως επισημαίνεται στο report της ΕΚΤ, Credit Standards (δηλαδή "εσωτερικές κατευθυντήριες γραμμές ή κριτήρια για την παροχή/έγκριση δανείων) για δάνεια προς επιχειρήσεις παρέμειναν σε γενικές γραμμές αμετάβλητα στο δ΄ τρίμηνο του 2018".
Δεδομένης της υστέρησης με την οποία η απόδοση των κρατικών τίτλων επηρεάζει το κόστος των τραπεζικών δανείων όπως διαπιστώνεται κατά τη διάρκεια της κρίσης, δεν υπάρχει ακόμη επίδραση στα τελευταία, όπως μπορεί να φανεί στο σχήμα 3 και σε κάθε περίπτωση, η επίδραση θα πρέπει να είναι χαμηλότερη, μόνο και μόνο επειδή υπήρξε κάποια μείωση του spread. Ο φόβος παραμένει ότι ενώ η ΕΚΤ διατηρεί την πολύ διευκολυντική της στάση, όπως φαίνεται από το ακόμη αρνητικό δείκτη OIS, οι ιταλικές επιχειρήσεις θα διαπιστώσουν ότι οι πιστωτικές συνθήκες έγιναν πιο σφιχτές στους επόμενους μήνες.
Σχήμα 3: OIS rate, απόδοση ΒΤΡ και το κόστος των τραπεζικών δανείων στην Ιταλία
Bloomberg και ΕΚΤ
Πηγή: capital.gr
Leave a comment